年初，许多城市过热。一季度，房地产市场多项指标创历史新高。房地产金融吃紧下，市场逐季放缓，四季度初政策暖风频频吹起。这是今年房地产市场的走势，也是2018年房地产市场走势的真实写照。
2018年楼市经历了V型反转。因此，许多市场参与者对房地产政策的放松抱有很高的期望。笔者认为，在宏观审慎管理的框架下，房地产政策大幅调整的空间相对有限，龙头企业的金融危机对市场造成了很大的心理冲击，使得市场难以在短时间内快速修复。
房住不炒 改变分析政策基本逻辑
2018年下半年，房地产市场出现趋势性回调迹象，楼市月度销售同比呈下降趋势。2018年四季度，相关方面出台增加信贷投放等政策，房地产金融环境适度改善。金融市场数据显示，2018年第四季度，社会金融和信贷数据均出现反弹，与商品房销售密切相关的M1、M1~M2也在2019年开始反弹。
在房地产调控政策放松、房地产金融环境改善的背景下，房地产市场从2018年第四季度开始逐步好转，直至2020年新冠肺炎疫情爆发。
房地产开发企业发债融资环境由紧转松。2018年前三季度，金融环境的背景是“去杠杆”，标志性事件是2018年5月初商业银行资产管理新规出台。在房企发行资金使用监管升级的背景下，房企暂停或延期发行债券的情况明显增多。然而，四季度，政策有所改善，房企再次大举借债。2018年10-12月，房地产信用债月度发行规模分别增长96%、138%和240%。2018年，房地产企业累计发行信用债金额同比增长82.5%。
支持房企改革政策性住房等领域直接融资。2018年12月，国家发展改革委发布《关于支持优质企业直接融资进一步增强企业债券服务实体经济能力的通知》号文，聚焦房地产行业支持棚改、保障性住房、租赁住房等领域优质企业。
房地产开发企业发债的融资情况也充分反映了当时房地产市场融资环境的改善。
由于该市的政策，地方政府放宽了“五限”政策。2018年12月18日，山东菏泽取消楼市限购；12月19日，广州发布部分商品房限制向个人销售；12月21日，珠海适度放宽限购条件。
政策的改善带动了市场的改善。2019年一季度，房企存预收增速同比增长10.5%，个人按揭贷款增速同比增长9.4%，增速回升至2017年同期水平。2019年一季度，楼市各项数据回升。财政支出压力较大的地方政府积极推地，现金流明显改善的开发商加紧补货，长期被政策压制的住房需求恐慌入市，都在一定程度上推高了住房市场。市场预期将发生较大变化，市场甚至存在浓厚的投机氛围。这一现象引起了监管部门的警惕。4月，高层再次提到“房住不炒”，新一轮政策调控启动。
2019年二季度以来，各种融资渠道逐步收紧。4月，中央政府向地方政府发出预警。住房和城乡建设部对2019年第一季度房价和地价波动较大的城市进行了预警。被警告后，很多地方积极响应，出台了收紧政策。5月，中国银行业监督管理委员会发布第23号通知，强调商业银行、信托、基金等金融机构不得违规开展房地产融资。今年6月，中国银行业监督管理委员会主席郭树清指出，我们必须正视一些地方的房地产金融化问题。房地产行业的过度融资不仅挤压了其他行业的信贷资源，还容易助长房地产投资投机，使其泡沫问题更加严重。7月，多家信托公司接受银行监管窗口指导，要求控制房地产信托业务规模；监管部门为部分房地产贷款较多、增速较快的银行提供了“窗口指导”；国家发展改革委(NDRC)对在境外发行债券的房企提出“只能用于置换下一年度到期的中长期境外债务”的要求。
2019年7月30日，中央政治局会议明确提出，要坚持房子是用来住的，不是用来炒的立场，实行房地产长效管理机制，不把房地产作为短期刺激经济的手段。这改变了20多年来分析房地产政策的基本逻辑思路。
共同富裕 存量财富调整影响楼市
今年的楼市是先涨后跌，和2018年有很多相似之处。从商品房销售月度数据来看，今年7月份以来，月度销售额同比一直在下降。柯睿研究报告显示，房地产市场持续降温，29个重点监测城市商品房成交面积环比下降3%，同比下降22%，同比下降12%。
从保持经济增长的角度来看，由于疫情持续“骚扰”，目前经济下行压力超过2018年底。因此，许多市场参与者预计房地产政策将有所改善。笔者认为，在宏观审慎监管框架下，房地产金融政策调整空间有限。
房地产企业目前的融资困难与去年发生的两件事有关。首先是2020年8月，中国人民银行对重点大型房地产开发企业采取“三线四档”监管政策，意在控制房地产企业随意增加杠杆，影响金融稳定和安全。这项政策出台后，商业银行开始减少对不符合金融标准企业的贷款，甚至有银行采取行动提前催收贷款。因此，房地产企业的资金来源增速被动放缓，导致少数杠杆企业出现债务风险。
第二件事是今年7月份大型房企存在债务违约风险。这一事件对市场产生了一定的影响。不仅购房者的预期发生了变化，金融机构对房地产企业的风险评估标准和方法也发生了变化。事实上，金融紧缩效应已经形成，加剧了房地产企业的财务困境，一些稳健经营的公司也承受着巨大的压力。
国庆前后，中国人民银行多次表示支持理性。
的资金需求，RMBS重启放量，房贷利率也有所回落，但央行对金融机构更多是窗口指导。目前，银行集中放贷主要还是前期签约的按揭贷款合同，房贷新增授信规模相较有限。在“三道红线”约束下，估计政策调整的空间有限，直接融资难有改观，尤其是境外美元债的发行已经相当困难。根据贝壳研究院统计，2021年1~10月房企境内外债券融资累计约7993亿元，较2020年同期下降24%，金额规模减少2463亿元。1~10月累计降幅较今年前三季度进一步扩大。在金融机构“两条红线”限制下，金融机构的风险偏好一时难以改变。即便部分城市将明年初的房贷额度挪至今年底使用，扣除前期积压的按揭贷款规模，新增按揭贷款规模仍难显著提升。
目前，政策放松力度有限，效果有待观察。一方面，是要体现中央“房住不炒”的坚定决心；另一方面，是有前车之鉴。2019年初因金融环境有些宽松带来的市场过热，也让监管部门有所忌惮；另外，下一步政策的重点是“共同富裕”，房地产是存量财富的主要载体，对存量财富的调整必然要影响到房地产市场。
总之，笔者认为，房地产开发企业的债务困境有希望逐步好转，但希望楼市再次出现V型反转是不现实的。
